美團限售股解禁：別著急，向前看

3月20日，美團點評上市滿6個月，近27億B類股解禁，占到總發行股數的46.6%。不少人把目光看向美團，畢竟解禁往往會視為“擠水分”的過程，一家公司是否在一級市場“虛胖”，到了二級市場自然會有投資者“用腳投票”。

于是乎，解禁所引發的階段性考試，也就成了一些上市公司為之頭疼的事。僅最近一段時間里，小米30億限售股解禁時，股價在三天時間里跌去18%，幾乎等同于一場股市地震；蔚來汽車在解禁當日股價下跌6.66%，盡管一個禮拜前蔚來發財報時就已經暴跌21.1%……

為什么會出現這種現象，常見的說法有二：

1、投資機構的套現。投資機構才不是白蓮花，在一級市場以遠低于發行價購入的股份，解禁時正是減倉套現的黃金時間，比如俄羅斯大鱷尤里·米爾納一次性轉讓了數百萬股的小米股票，持股比例直接從9.25%減至不足5%。

2、內部員工的拋售。不少人拒絕BAT加入獨角獸，目的之一可能就是為了原始股份，一旦公司如愿IPO，并非沒有一夜之間身價千萬的可能。內部員工在股票解禁時拋售一部分股票，在上市公司里可以說是常有的事。

可能是基于這些原因，在美團的限售股解禁時，不少人替王興“捏了把冷汗”。從美團啟動IPO路演至今，近一年的時間里都不缺少看不懂美團，甚至是直接唱衰美團的聲音，解禁自然也是美團的一場大考。

3月21日，美團限售股解禁后的首個交易日，股價小幅下跌2.2%，22日又上漲1.64%。相較于前述公司，美團解禁后的股價表現平穩。

這樣的結果意外嗎？

美團早已交出答卷

外界“看不懂美團”的謎團并不難解開，騰訊可以對標Facebook、百度可以對標Google、阿里也可以將亞馬遜作為參考，“TMD”陣營里最先上市的美團，幾乎找不到一個單一的對標對象，經驗上的估值模型也就不再適用。

但這并不妨礙美團講一個好故事。

“Food+Platform”是美團上市后出現最多的說法，圍繞“吃”這個高頻且剛性的用戶需求，在橫向和縱向上進行生態擴張。橫向上從吃喝玩樂延伸到出行，打造一站式服務超級生活平臺；縱向上進行垂直深耕，連接激活覆蓋用戶、商戶、供應鏈的生態系統。

王興最早給出的解釋是“高頻打低頻”，抓住用戶“吃”的習慣，給其他生活類服務導流，進而實現內生增長，盈利模式可以形容為“高頻抓用戶，低頻做利潤”。從邏輯和理論上講都成立，也因此在一級市場捕獲了投資者的芳心。

27億B類股的解禁，無疑是折射投資者對于美團是否還有信心的窗口。

美團在3月11號公布的2018年財報，不失為王興給投資者的答卷。美團在2018年營收達到652.3億元，較去年同比增長92.3%，但虧損凈額也高達85.2億元，同比增長198.6%，成為美團股價下跌的導火索，甚至有券商對美團給予賣出評級。

幸好投資機構沒有那么魯莽，“虧損”之外看到了兩點驚喜：

一是美團盈利模型的優化；2017年美團用戶每年的平均交易筆數為18.8筆，聚焦Food+Platform并不斷投入新業務后，這個數字在2018年提升至23.8筆。其中在酒店業務上，美團的流量和用戶成本遠低于攜程，超級平臺的規模效應和勢能正逐漸釋放。

二是美團主營業務的盈利；美團的餐飲外賣、到店及酒旅兩大業務在2018年實現盈利，其中餐飲外賣毛利總額為52.7億元，到店及酒旅業務毛利總額達141.0億元。也就是說，美團的主營業務已經越過安全紅線，基本功日漸扎實，接下來要做的是對打車、摩拜等業務的優化運營，實現更為良性的商業循環。

投資者對于美團的信心便不難理解，美團高頻的自有流量已經得到驗證，同時不斷創造出新的需求和供給，恰恰是判斷互聯網公司價值的關鍵因素。

再論邊界和護城河

事實上，想要一些散戶和新進入的投資者相信美團的中長期價值，除了講一個好故事，還需要回答屢屢被質疑的邊界疑云。

幾乎每次季度財報中，“美團的邊界”都會被刻意提及，被大書特書，乃至直接點出美團的“死穴”。可從另一個維度上，用戶需求有邊界嗎？所謂的邊界都是視域的，胡塞爾、狄爾泰等現象學哲學家認為，視域就是一個人的生活世界，今天的需求可能只是吃外賣，明天卻可能吃高檔餐廳。

王興為美團制訂的使命是Eat Better、Live Better，從視域的角度看這個邏輯完全沒有問題，用戶需求沒有邊界但有深淺，所以美團在現階段從餐飲延伸到了酒旅、出行等，卻沒有做租房、招聘，美團的擴張原則其實是高頻、剛需。

當然，王興和他的團隊不可能這么diss質疑者，還需要給出美團的護城河，為投資者和潛在投資者多一份保險。

動作之一是尋找用戶和商戶之間的平衡。

美團所加入的戰場多半是補貼的重災區，2015年到2018年的四年里，美團對用戶的補貼分別為39.31億元、26.22億元、42.09億元和54.01億元，也是被詬病最多的地方。可稍加思索一下，道理并不該這么講，美團2018年的補貼重心其實是網約車等新業務，這在滴滴109億的虧損中也可以看出端倪，美團在主營業務上戰略重點早已經轉移到用戶體驗。

比如營收占比最大的外賣業務，據DCCI數據顯示，美團外賣占據了64.1%的市場份額，餓了么和餓了么星選分別占據25%和8.7%，在市場優勢占優的背景下，美團并沒有像餓了么那樣在商家抽成上讓步，輔以大量的用戶補貼，而是提升用戶體驗、擴大服務品類、改善外賣消費環境、提高配送質量。

結果呢，美團相較于餓了么平均多給餐廳帶來33%的訂單，與餐廳建立了更穩固的關系，商家被優質的流量吸引，希望和平臺一起把蛋糕做大。美團合作的餐廳在580萬家左右，餓了么只有350萬家。以用戶為核心，通過打磨用戶體驗聚合流量來吸引商戶，在外賣業務上已經跑通。

動作之二是在ToB市場上持續發力。

產業互聯網在2018年成為熱詞，除了人口紅利的消失，B端和C端互聯網化的巨大差距可能是另一誘因。在四五線下沉市場的用戶都在刷今日頭條、在拼多多上買東西的時候，很多餐廳還沒有接入電子點餐系統，老板在后廚做飯，老板娘在前臺記賬，占用了大量的人力成本不說，效率也非常低下。

美團在上市后的首次組織結構升級中，組建到店事業群、快驢事業部尤為引人注意，美團開始在ToB市場持續發力，涉及餐飲供應鏈、SaaS收銀與點餐、廣告和品牌營銷、聚合收單等業務。既是應對競爭對手的防御之舉，也是典型的實用主義導向，美團看到了B端市場的巨大增長空間。

以SaaS收銀為例，美團在2017 年推出了智慧收銀系統和智能POS 機試探市場，2018年5月全資收購了屏芯科技，原屏芯科技 CEO郭佳肅、COO 高萍和 VP 沈洋加入美團 SaaS 業務管理委員會，進一步加強在 SaaS 市場的布局。

To B市場的特點是，一旦與客戶建立關系，就會持續成交，變現方式也更簡單。美團顯然意識到了這一點，動作快速而兇猛，絲毫不掩飾攻占供給側的野心。

底層原則的新維度

解禁不是美團的終極大考，股價波動劇烈與否，都只是資本層面的游戲。

美團想要堅定投資者的信息，并化解投資者的焦慮，硅谷知名博主Ben Thompson提出的“底層原則”可能是一個新維度。

大多數企業一開始都是虧損的，需要不斷融資來打造基礎設施，一旦經歷了某個節點，就存在獲取巨大盈利的可能。

比如IBM開發大型計算機操作系統的成本很高，卻可以進行重復利用，每生產一臺新的大型計算機，IBM都有利可圖；

再比如Google開發搜索引擎的成本也很高，但搜索可以服務于任何網民，每一個新用戶的增加，都是賣出更多廣告的機會。

底層原則的邏輯并不復雜，乃至可以找到很多類似的理論，Ben Thompson強調了對“基礎設施”的正確理解：早期要付出高昂的固定成本，賭的是持續獲得邊際收入的機會，相比于未來可持續、規模化的盈利能力，前期的虧損并不算什么。

盡管美團生態擴張的成本很高，但符合互聯網盈利的底層原則。無論是需求側還是供應測，不斷擴大的規模就是美團的護城河，固定成本巨大，邊際成本也極低，一旦有了鎖定市場的能力，盈利就不再是問題。

在一場場大考中，王興和美團需要的其實是堅持，切莫為了取悅投資者而打破現有的經濟模型。投資者也應該對美團抱以長遠的信心，領會美團的思考路徑。